{"id":3320,"date":"2017-03-21T12:57:18","date_gmt":"2017-03-21T15:57:18","guid":{"rendered":"http:\/\/controversia.com.br\/?p=3320"},"modified":"2017-03-19T13:01:25","modified_gmt":"2017-03-19T16:01:25","slug":"a-miseria-intelectual-dos-economistas-de-mercado","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/controversia.com.br\/pt\/2017\/03\/21\/a-miseria-intelectual-dos-economistas-de-mercado\/","title":{"rendered":"A mis\u00e9ria intelectual dos economistas de mercado"},"content":{"rendered":"

Felipe Calabrez –\u00a0<\/strong>Artigo de Lara Resende desmascara uma farsa: j\u00e1 n\u00e3o h\u00e1 sustenta\u00e7\u00e3o te\u00f3rica alguma para defender juros altos \u2014 apenas o interesse da aristocracia financeira<\/p>\n

Um artigo recentemente publicado no Valor Econ\u00f4mico<\/em> atraiu a aten\u00e7\u00e3o de parte dos economistas e jogou lenha na fogueira do debate macroecon\u00f4mico nacional. Sob o provocante t\u00edtulo \u201cJuros e Conservadorismo Intelectual\u201d, Andr\u00e9 Lara Resende apresenta o debate dito de fronteira da disciplina e que apresentaria achados contraintuitivos e reveladores: O primeiro foi revelado por estudos que analisaram a pol\u00edtica do Quantitative Easing <\/i>na Europa p\u00f3s-2008. A medida de est\u00edmulo \u00e0 economia por meio do aumento da oferta de moeda revelou, ao contr\u00e1rio do que defendia a Teoria Quantitativa da Moeda, que n\u00e3o produz sempre e necessariamente efeitos inflacion\u00e1rios. De acordo com Resende, as vers\u00f5es dessa teoria, j\u00e1 desacreditadas, deveriam ser enterradas de vez.<\/p>\n

O segundo achado seria ainda mais chocante para quem acompanha o debate econ\u00f4mico no Brasil: Ao contr\u00e1rio do que sempre se acreditou, a hip\u00f3tese neo-fisheriana sugere que taxas de juros altas podem, no curto prazo, reduzir a infla\u00e7\u00e3o, mas no longo prazo podem aument\u00e1-la. Essa invers\u00e3o na rela\u00e7\u00e3o entre juros e infla\u00e7\u00e3o no longo prazo sugere ent\u00e3o que toda a teoria sobre a qual o Banco Central constr\u00f3i seus modelos poderia estar errada, revelando-nos ent\u00e3o que pagamos os juros mais altos do mundo, com um brutal custo fiscal, efeitos contraproducentes sobre a d\u00edvida p\u00fablica e, acrescento, efeitos distributivos perversos, em troca de mais infla\u00e7\u00e3o?!<\/p>\n

Como o pr\u00f3prio autor ressalta, \u00e9 cedo, do ponto de vista da teoria econ\u00f4mica, para conclus\u00f5es precipitadas. As hip\u00f3teses te\u00f3ricas devem ser testadas e seus testes se d\u00e3o em condi\u00e7\u00f5es de nenhum controle sobre vari\u00e1veis intervenientes, de modo que conclus\u00f5es definitivas s\u00e3o imposs\u00edveis, como \u00e9, ademais, o caso de todas as ci\u00eancias sociais. Deixemos ent\u00e3o o desenvolvimento da \u201cteoria pura\u201d e a constru\u00e7\u00e3o de hip\u00f3teses de modelos com seus especialistas e foquemos e uma advert\u00eancia fundamental de Andr\u00e9 Lara, e que aparece tamb\u00e9m em seu segundo artigo: \u201cA teoria monet\u00e1ria, mais ainda do que outras \u00e1reas da economia, sempre esteve associada a um contexto hist\u00f3rico e social espec\u00edfico\u201d. <\/i>\u00c9 a partir dessa afirma\u00e7\u00e3o que procurarei desenvolver meu argumento.<\/p>\n

A primeira coisa que chama aten\u00e7\u00e3o nesse debate n\u00e3o \u00e9 tanto o questionamento das premissas que orientam a pol\u00edtica monet\u00e1ria nacional, mas sim de quem parte o questionamento. Andr\u00e9 Lara Resende foi negociador da d\u00edvida externa e um dos elaboradores do inteligente mecanismo da URV, pelo que \u00e9 considerado um dos \u201cpais do Real\u201d. Formado na PUC-RJ, com PhD no MIT, onde conheceu figuras gra\u00fadas do mundo das finan\u00e7as, como Larry Summers, Resende \u00e9 figura importante no processo de constru\u00e7\u00e3o de nossa arquitetura institucional que lida com a pol\u00edtica monet\u00e1ria e importante expoente do pensamento hegem\u00f4nico desde ent\u00e3o. N\u00e3o por outro motivo, seu artigo atraiu a aten\u00e7\u00e3o no debate econ\u00f4mico, o que o levou a produzir um segundo artigo, este intitulado \u201cTeoria, Pr\u00e1tica e bom senso\u201d. Pe\u00e7o licen\u00e7a ao leitor para reproduzir um trecho importante do referido artigo:<\/p>\n

\u201cNo Brasil, a infla\u00e7\u00e3o \u00e9 muito pouco sens\u00edvel \u00e0 taxa de juros. As raz\u00f5es da inefic\u00e1cia da pol\u00edtica monet\u00e1ria s\u00e3o muitas e controvertidas, mas a baixa sensibilidade da infla\u00e7\u00e3o \u00e0 taxa de juros \u00e9 indiscut\u00edvel, uma unanimidade. Por outro lado, com a d\u00edvida p\u00fablica em torno de 70% do PIB, uma taxa nominal de juros de 14% ao ano exige um super\u00e1vit fiscal de quase 10% do PIB para que a d\u00edvida nominal fique est\u00e1vel. Com a economia estagnada e a infla\u00e7\u00e3o perto dos 6% ao ano, isso significa que \u00e9 preciso um super\u00e1vit fiscal prim\u00e1rio de quase 5% da renda nacional para estabilizar a rela\u00e7\u00e3o entre a d\u00edvida e o PIB. A carga tribut\u00e1ria est\u00e1 perto dos 40% do PIB, alta at\u00e9 mesmo para pa\u00edses avan\u00e7ados, amea\u00e7a estrangular a economia e inviabilizar a retomada do crescimento. A dificuldade pol\u00edtica para reduzir despesas \u00e9 enorme. Fica assim claro que o custo fiscal da pol\u00edtica monet\u00e1ria n\u00e3o \u00e9 irrelevante.\u201d (RESENDE, in Valor Econ\u00f4mico, 27\/01\/2017).<\/p>\n

A passagem transcrita acima apresenta dois grandes pontos. Vamos por partes:<\/p>\n

Primeiramente, afirma a inefic\u00e1cia de nossa pol\u00edtica monet\u00e1ria, isto \u00e9, o instrumento utilizado para controle da infla\u00e7\u00e3o, que \u00e9 a taxa de juros definida pelo Banco Central, produz pouco efeito sobre o n\u00edvel dos pre\u00e7os.<\/p>\n

Essa cr\u00edtica n\u00e3o \u00e9 nova. Embora inexistente nos grandes meios de comunica\u00e7\u00e3o, que determinam os termos do debate, j\u00e1 foi bastante discutida no ambiente acad\u00eamico, onde foram apresentadas diversas explica\u00e7\u00f5es para o fen\u00f4meno, inclusive a do pr\u00f3prio Andr\u00e9 Lara Resende, que falava em \u201c<\/i>incerteza jurisdicional\u201d<\/i>. N\u00e3o entrarei nos argumentos internos de cada explica\u00e7\u00e3o para a baixa efic\u00e1cia da pol\u00edtica monet\u00e1ria. Quanto a isso quero fazer duas observa\u00e7\u00f5es: A primeira \u00e9 a de que, apesar de haver um importante debate acad\u00eamico, que apresenta argumentos bastante razo\u00e1veis sobre como e porqu\u00ea manter juros altos como mecanismo de combate \u00e0 infla\u00e7\u00e3o \u00e9 contraproducente, o \u201cdebate p\u00fablico\u201d que vemos nas grandes m\u00eddias diariamente \u00e9 absolutamente impenetr\u00e1vel a tais argumentos. Quanto a isso basta lembrar da repetitiva narrativa dos jornalistas econ\u00f4micos sobre a sacralidade do \u201ctrip\u00e9 macroecon\u00f4mico\u201d e sobre a necessidade de o Banco Central n\u00e3o \u201cdescuidar\u201d da infla\u00e7\u00e3o, isto \u00e9, manter juros altos. Eis um debate interditado.<\/p>\n

Em segundo lugar, a comunidade dos policy-makers <\/i>respons\u00e1veis pela pol\u00edtica monet\u00e1ria sabe muito bem dos fracos efeitos de transmiss\u00e3o de suas pol\u00edticas, isto \u00e9, que aumentar os juros produz muito pouco efeito sobre o n\u00edvel de pre\u00e7os. Ocorre que, ao inv\u00e9s de se fomentar um debate sobre a efic\u00e1cia dos instrumentos e\/ou rev\u00ea-los em seus fundamentos, eis que a solu\u00e7\u00e3o que encontraram \u00e9, pasme o leitor, aumentar os juros ainda mais, at\u00e9 o ponto em que se obtenha o efeito esperado. Para quem duvidar, basta ler as atas do Copom. N\u00e3o por outro motivo, Andr\u00e9 Lara Resende termina seu \u00faltimo artigo perguntando se, diante dos ind\u00edcios da baixa efic\u00e1cia do rem\u00e9dio deve-se \u201cministrar doses maci\u00e7as\u201d <\/i>ou \u201creduzir rapidamente a dosagem\u201d, <\/i>o que seria uma quest\u00e3o de bom senso. H\u00e1 d\u00e9cadas a op\u00e7\u00e3o do Banco Central tem sido a primeira.<\/p>\n

Agora passo ao segundo grande ponto levantado pela passagem transcrita acima: O custo fiscal da pol\u00edtica monet\u00e1ria. Este ponto est\u00e1 interligado com o anterior (baixa efic\u00e1cia da pol\u00edtica monet\u00e1ria), mas diz respeito a seus efeitos colaterais, que s\u00e3o o enorme custo que as altas taxas de juros produzem para o Tesouro, produzindo d\u00e9ficits e inflando a d\u00edvida p\u00fablica. Lembremos que, como afirmou Resende, a pol\u00edtica monet\u00e1ria est\u00e1 mais associada a quest\u00f5es institucionais do que \u00e0 pr\u00f3pria teoria econ\u00f4mica. Ent\u00e3o vejamos.<\/p>\n

A taxa Selic, instrumento que o BC utiliza para controlar a infla\u00e7\u00e3o, \u00e9 a mesma taxa que remunera parte expressiva do estoque de d\u00edvida p\u00fablica. Assim, a cada aumento na taxa, sobe a conta de juros que o Tesouro ir\u00e1 pagar por sua d\u00edvida.<\/p>\n

O Tesouro oferece v\u00e1rios tipos de t\u00edtulos diferentes, com indexadores diferentes; alguns s\u00e3o pr\u00e9-fixados, outros s\u00e3o p\u00f3s-fixados. Dentre eles, h\u00e1 um t\u00edtulo denominado Letras Financeiras do Tesouro (LFT\u2019s), que \u00e9 indexado \u00e0 taxa Selic, esta determinada de tempos em tempos pelos diretores do Banco Central ap\u00f3s ouvir as previs\u00f5es do mercado. \u00c9, portanto, p\u00f3s-fixado. Acontece que, pelo menos desde o lan\u00e7amento do Plano Real, a taxa Selic se manteve alt\u00edssima no Brasil, devido a in\u00fameros fen\u00f4menos que fogem ao controle do Tesouro, inclusive devido aos pr\u00f3prios fundamentos do plano, que necessita atrair capitais externos para manter um c\u00e2mbio sobrevalorizado e manter a estabilidade de pre\u00e7os. Se pegarmos as m\u00e9dias anualizadas da Selic, dispon\u00edveis no site do Banco Central, encontramos a seguinte m\u00e9dia:<\/p>\n\n\n\n<\/colgroup>\n\n\n\n\n
\n

Per\u00edodo<\/p>\n<\/td>\n

\n

Selic M\u00e9dia (anualizada)<\/p>\n<\/td>\n<\/tr>\n

\n

1996-2002<\/p>\n<\/td>\n

\n

22,95%<\/p>\n<\/td>\n<\/tr>\n

\n

2003-2017<\/p>\n<\/td>\n

\n

13,76%<\/p>\n<\/td>\n<\/tr>\n<\/tbody>\n<\/table>\n

Fonte: Site do Banco Central. Elabora\u00e7\u00e3o pr\u00f3pria<\/p>\n

Quanto a seu impacto sobre a d\u00edvida, se pegarmos os dados de 1995 (primeiro ano do governo FHC), veremos que 37,8% de uma d\u00edvida p\u00fablica de R$108,5 bilh\u00f5es de reais (em valores da \u00e9poca) era indexada \u00e0 taxa Selic. Se olharmos para 1998, um ano antes da constru\u00e7\u00e3o do \u201ctrip\u00e9 macroecon\u00f4mico\u201d, 69,1% de uma d\u00edvida de R$323,9 bilh\u00f5es era indexada \u00e0 Selic. Em maio de 1999, o Copom, por conta de \u201cturbul\u00eancias externas\u201d, definiu a Selic em 45%a.a, taxa que passou a remunerar 61,2% de uma d\u00edvida que j\u00e1 estava em R$ 414,9 bilh\u00f5es (tamb\u00e9m em valores da \u00e9poca).<\/p>\n

Diante disso, n\u00e3o estranha que o segundo governo FHC tenha permitido que a d\u00edvida chegasse \u00e0s alturas mesmo produzindo expressivos super\u00e1vits prim\u00e1rios. O governo teve, nesse per\u00edodo, uma m\u00e9dia de gasto com juros de 7,9% do PIB. Portanto, a d\u00edvida subiu n\u00e3o porque o governo tenha sido \u201cirrespons\u00e1vel\u201d fiscalmente, mas porque os custos de rolagem de uma d\u00edvida t\u00e3o cara superavam os esfor\u00e7os fiscais n\u00e3o financeiros alcan\u00e7ados para control\u00e1-la, de modo que ela passa a crescer sobre sua pr\u00f3pria rolagem. Essa situa\u00e7\u00e3o n\u00e3o mudou fundamentalmente nos governos Lula, embora tenha-se tentado reduzir o peso das LFT\u2019s na d\u00edvida, movimento revertido a cada sobressalto do mercado.<\/p>\n

O problema aqui \u00e9 que o Tesouro \u00e9 responsabilizado por um deficit que ele \u00e9 incapaz de controlar, porque sua origem \u00e9 financeira e monet\u00e1ria. Diante disso, como advertiu Andr\u00e9 Lara, qualquer pequeno ajuste fiscal se torna draconiano.<\/p>\n

E aqui passo ao aspecto que considero mais perverso desse mecanismo: Trata-se de um sistema de esp\u00f3lio que onera as contas p\u00fablicas e alimenta um sistema financeiro parasit\u00e1rio. Se olharmos para hoje notamos que, em plena recess\u00e3o e sob o imperativo do \u201cajuste fiscal\u201d, o Tesouro oferta t\u00edtulo com rendimentos de 14% nominais (descontada a infla\u00e7\u00e3o, mais de 7% de ganhos reais). Essa anomalia, verdadeira farra financeira, criou um sistema financeiro completamente disfuncional para qualquer projeto de desenvolvimento, pois \u00e9 muito mais rent\u00e1vel e seguro aplicar em t\u00edtulos p\u00fablicos, que, al\u00e9m de tudo, permitem resgates em curto prazo. \u00c9 uma verdadeira ben\u00e7\u00e3o para o sistema banc\u00e1rio, que pode se dar ao luxo de cobrar taxas na casa dos 400%! ao ano para o tomador final em plena recess\u00e3o, j\u00e1 que tem garantidos seus chamados \u201cganhos de tesouraria\u201d, que adv\u00e9m do carregamento de t\u00edtulos.<\/p>\n

Essa verdadeira anomalia institucional tamb\u00e9m n\u00e3o \u00e9 novidade. Economistas como Francisco Lopreato e Yoshiaki Nakano j\u00e1 alertaram para esse problema. Talvez um dos primeiros tenha sido Fernando de Holanda Barbosa, que j\u00e1 em 1992 alertava, em texto preparado para a CEPAL, para o fato de que, nessas condi\u00e7\u00f5es, uma pol\u00edtica monet\u00e1ria contracionista (juros altos) produz uma pol\u00edtica fiscal expansionista, j\u00e1 que se tem t\u00edtulos protegidos contra a infla\u00e7\u00e3o e sac\u00e1veis no curto prazo. Mas quando isso foi criado?<\/p>\n

As LFT\u2019s foram criadas no rastro do repique inflacion\u00e1rio, durante a gest\u00e3o de Ma\u00edlson da N\u00f3brega, e visavam garantir o financiamento do governo oferecendo t\u00edtulos atrativos para o mercado. Se originaram das LBC\u2019s, que foram criadas tamb\u00e9m no per\u00edodo de infla\u00e7\u00e3o aberta por Mendon\u00e7a de Barros, P\u00e9rsio Arida e\u2026Andr\u00e9 Lara Resende! Se voltarmos mais atr\u00e1s chegamos nas ORTN\u2019s de Campos e Bulh\u00f5es, criadas na primeira reforma do regime militar.<\/p>\n

A infla\u00e7\u00e3o foi controlada h\u00e1 mais de 20 anos, o grosso da d\u00edvida passou a ser em moeda interna, governos tucanos e petistas ocuparam a Presid\u00eancia da Rep\u00fablica e at\u00e9 hoje n\u00e3o houve uma revis\u00e3o desse mecanismo de espolia\u00e7\u00e3o e rentismo \u00e0s custas do contribuinte e da economia real. A d\u00edvida virou neg\u00f3cio intoc\u00e1vel, uma eterna moeda indexada.<\/p>\n

Se argumentos em torno de distribui\u00e7\u00e3o, desigualdade e injusti\u00e7a n\u00e3o comovem a comunidade de economistas e financistas do Banco Central e do mundo das finan\u00e7as, que pelo menos atentem para os desajustes entre objetivos e instrumentos da pol\u00edtica macroecon\u00f4mica. Isso porque agora come\u00e7a a ficar claro, mais que nunca, que tais desajustes s\u00e3o fruto n\u00e3o apenas de arranjos institucionais extrativistas, que sugam a renda nacional, como tamb\u00e9m \u2013 e este segundo \u00e9 Andr\u00e9 Lara Resende quem o diz \u2013 de conservadorismo intelectual e falta de bom senso.<\/p>\n

A mis\u00e9ria intelectual dos economistas de mercado<\/a><\/p><\/blockquote>\n